Pubblicato il 3 febbraio 2010 su La Voce di Romagna
di Simone Mariotti
Un paio di settimane fa mi è arrivato un commento di
un'importante e solida banca americana che provava a delineare i principali
temi di investimento che dovrebbero guidare il decennio che si è appena
aperto.
La discussione proposta è interessante soprattutto se (per quel che riguarda
i rendimenti di azioni e obbligazioni) la confrontiamo con un profetico paper
scritto per il Financial Analysts Journal da Robert Arnott e Peter
Bernstein all'inizio del decennio scorso (2001). A proposito del mercato azionario
la banca scrive:
Le premesse per una sovraperformance sono buone. Per i
mercati azionari il primo decennio del nuovo millennio, chiusosi con un ribasso
del 24% per i listini statunitensi e del 34% per quelli europei, si è
rivelato a dir poco disastroso. Solo i mercati emergenti hanno realizzato un
risultato in controtendenza con un rialzo del 130%. Rispetto ad altre classi
di attività, le performance degli investimenti azionari si sono rivelate
estremamente deludenti ed inferiori sia ai rendimenti degli investimenti in
liquidità che obbligazionari. Tali risultati sono in parte imputabili
al livello iniziale delle valutazioni. Tutte le strategie "buy and hold"
avviate il 1° gennaio 2000 erano inevitabilmente destinate a fallire, dato
che in base alle stime dei nostri analisti a quei livelli il premio medio di
mercato (ERP) delle azioni statunitensi era superiore solo dello 0,8% al rendimento
dei titoli decennali - ovvero il più basso dal settembre 1987. Al contrario,
oggi il premio medio rispetto ai rendimenti dei bond è pari al 5,6%.
È vero che questo potrebbe essere dovuto più al deprezzamento
delle obbligazioni che ai meriti intrinseci delle azioni, ma da un altro punto
di vista potrebbe indicare che gli investimenti azionari sono destinati a sovraperformare
quelli obbligazionari.
Arnott e Bernstein avevano già notato dieci anni fa
che ai valori di fine millennio il premio per il rischio delle azioni USA sulle
obbligazioni era quasi nullo e sia spettavano una correzione, che poi si è
verificata.
Tuttavia dieci anni fa nel mondo della finanza c'era molta ritrosia ad accettare
dati come quelli dei due studiosi soprattutto perché, come loro stessi
notavano, il passato recente era stato ben diverso, e quasi tutta la generazione
di addetti ai lavori era cresciuta e si era formata tra gli anni ottanta e novanta
durante un poderoso mercato al rialzo che addolciva i sogni di molti. Scrissero:
"Gli investitori di oggi sono restii a ricordare che in passato ci sono
stati molti periodi decennali con rendimenti negativi per le azioni, per esempio
molti di quelli del ventennio 1965-1985".
Un'altro fattore da tenere sotto osservazione nel decennio
secondo la banca americana sarà l'inflazione:
È questo l'inizio della grande inflazione del 2015-19?
All'inizio del nuovo decennio il dibattito sull'evoluzione di lungo termine
del costo della vita riparte da zero: si parla molto del rischio d'inflazione,
ma l'andamento dei prezzi non dà motivo di preoccupazione. I tassi d'inflazione
prospettici a cinque anni statunitensi scontano un rialzo dei prezzi del 2,6%
su base annua, a partire dal 2015/19, mentre l'indagine dell'Università
del Michigan evidenzia un'inflazione attesa media del 2,7% sull'arco dei prossimi
5-10 anni. Tuttavia, l'esperienza insegna che non si può escludere il
rischio di un'accelerazione dei prezzi durante i prossimi 20 o 30 anni. Nel
corso degli ultimi 150 anni i prezzi alla produzione statunitensi hanno seguito
in genere cicli trentennali. L'ultima fase di ribasso risale alla fine degli
anni '90, dopo il picco negativo toccato nel 1998 dai prezzi del petrolio, e
ultimamente si sono manifestati deboli segnali di rialzo. Facendo affidamento
sui dati storici prevediamo che il prossimo picco dovrebbe arrivare poco dopo
il 2020.
Che cosa deve trarre da tutto ciò l'uomo della strada?
L'inflazione segue cicli lunghi e non prevedibili con certezza in durata e intensità.
Ma la minaccia inflattiva aleggia sulle economie globali e inserire in un portafoglio
finanziario una quota (10-15% o anche di più) di titoli indicizzati all'inflazione
da mantenere per il prossimo decennio è più che mai opportuno.
Anche se nel breve non c'è da attendersi grandi cose da questi titoli,
sono un'assicurazione contro eventuali perdite del potere di acquisto del nostro
patrimonio. Ugualmente sarà probabilmente premiante accumulare qualcosa
su strumenti finanziari ben diversificati legati ad attività reali, come
le materie prime, o ai paesi che le producono. E da questo punto di vista, sempre
in ottica decennale, le obbligazioni emesse dai paesi emergenti probabilmente
diventeranno uno strumento assai più diffuso nei portafogli globali rispetto
a oggi, e più stabile che in passato.
Per quel che riguarda le azioni il consiglio resta quello di sempre: mai dare
per scontato nulla. C'è un ottimismo diffuso che probabilmente è
fondato e che si basa su quei dati che dieci anni fa erano ignorati da molti,
ma che oggi dicono cose diverse. E ci sono nuovi attori (i paesi emergenti)
che modificheranno il corso della storia finanziaria. Il problema è che
quando arriva un nuovo attore importante spesso si tende a dire "questa
volta è diverso", dando appunto per scontato che i vecchi segnali
di pericolo non abbiano più lo stesso significato. Ed è quasi
sempre un errore fatale, che anche nel nuovo decennio è bene non commettere.
